AXA: Thomas Buberl ne fait pas l’unanimité

On a souvent reproché à AXA (FR0000120628) d’être trop présent sur le segment de l’assurance-vie, activité Ô combien dépendante des taux d’intérêt. Mais, depuis son arrivé à la tête du groupe, il y a moins de 2 ans, force est de le reconnaître, Thomas Buberl s’efforce bel et bien de redessiner les contours de la compagnie d’assurances.

XL Group : une facture boursière salée pour AXA

Il y a quelques mois, par exemple, le groupe a annoncé vouloir introduire en Bourse une partie de ses activités d’assurance-vie américaines – avant de céder au fil du temps la participation restante. Plus récemment encore, lundi, AXA s’est officiellement offert l’Américain XL Group, un spécialiste de l’assurance Dommages des entreprises.

L’opération, qui lui coûte environ 12,4 Mds€. Elle doit lui permettre de mieux équilibrer ses activités puisque AXA devrait réaliser assez vite 50% de son chiffre d’affaires dans l’assurance Dommages. Un segment jugé prioritaire par le nouveau DG.

Côté financement, l’acquisition se fera sans augmentation de capital, via de l’emprunt bancaire, la trésorerie existante mais aussi l’IPO des activités américaines. Sur le papier, cela s’appelle un win-win, tout le monde y gagne. Même en générant de la dette (emprunt bancaire oblige), le gearing d’AXA (ratio dettes nettes sur fonds propres) ne dépassera pas les 32%, soit un niveau largement soutenable. 

Mais, visiblement, même d’importance, ce deal n’a pas convaincu les investisseurs. En effet, lundi, au moment de l’annonce, le titre a signé la plus forte baisse du CAC 40, lâchant en clôture pas moins de 9,7% dans un volume représentant 1,6% du capital. Pour le dire autrement, en l’espace d’une séance, AXA a perdu plus de 5 Mds€ de capitalisation boursière. Une sévère déconvenue…

Cible survalorisée et synergies compliquées

Vous avez dit incompréhensible ? Vous me connaissez, je ne suis pas fan des mystères boursiers et j’aime comprendre de quoi il retourne. Je me suis donc penché sur ce deal afin de mieux appréhender les raisons de cette sanction boursière.

Qu’est-ce qui peut bien déranger le marché à ce point ? Non, ce n’est pas la forte prime offerte. Et oui, le problème vient bien des ratios de valorisation constatés. L’opération se fait en effet sur un PER de 15 fois les bénéfices, ce qui est assez cher dans le secteur de l’assurance.

Tenez, pour mémoire, avant l’opération, AXA se payait 10 fois ses bénéfices, ratio tombé même à 9 suite à la forte chute du titre. Les investisseurs ont le sentiment que la cible a été trop chèrement payée. Et ce d’autant plus que les synergies seront, selon toute vraisemblance, difficile à mettre en œuvre. Personne ne semble croire aux 400 M€ annuels… Mais AXA n’avait pas le choix. Il fallait bien mettre la main à la poche, la cible intéressant de nombreux prétendants dans un secteur en pleine concentration.

Une sanction trop sévère

Personnellement, je trouve la sanction beaucoup trop sévère. N’oublions pas que le rendement d’AXA ressort maintenant à 5,2%, ce qui lui confère un atout supplémentaire. Il me semble qu’une fois la première réaction passée, l’action reprendra une direction ascendante. Un retour sur les 28 €, ne me semble pas impossible à moyen terme.

N’oublions pas que l’assureur arbore un bénéfice net de plus de 6 Mds€ sur 2017, un niveau record. Et puis, cette acquisition devrait lui permettre d’atteindre plus facilement les objectifs du plan stratégique Ambition 2020 qui allient hausse de 3% à 7% du résultat opérationnel par an et rentabilité des fonds propres entre 12% et 14%. Donc, certes, l’opération ne fait pas l’unanimité mais elle n’est pas pour autant dénué d’intérêt.