Bulles financières – le retour des morts-vivants (saison 8)

Les conditions explosives auxquelles les marchés refusent de faire face ont déjà été observées par le passé. Les barils de poudre étaient moins gros, et les marchés n’en remplissaient qu’un seul à la fois. La mèche était aussi bien plus courte : le remplissage du tonneau (le gonflement de nouvelles Bulles financières, et une seule à la fois) prenant entre 4 et 5 ans, contre presque 9 ans dans le cycle haussier qui a connu ses premières convulsions début février.

Le graphique ci-dessous démontre que lorsque la volatilité s’écarte trop de la moyenne historique des 17,6, les choses tournent mal… Et lorsqu’elle atteint des extrêmes historiques par le jeu de la manipulation des dérivés, cela pourrait tourner à la catastrophe : le pic du 6 février (qui ne figure pas sur ce graphique) nous en fournit un amer avant-goût.

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C’est pourquoi la « bulle de tout » de 2017-2018 ne constitue pas une répétition de l’histoire des 30 dernières années… mais une synthèse. Une synthèse des krachs passés qui ont anéanti 40% à 60% de la capitalisation boursière à trois reprises en l’espace de trois décennies.

▶ L’Histoire ne se répète pas

Il est indispensable de dresser un petit inventaire des causes reconnues et largement documentées des précédents krachs boursiers.

Nous n’oublierons pas d’évoquer le krach obligataire de 1994, moins douloureux dans la mémoire des épargnants que celui des actions en 1987 et des dot-com de 2000-2003 mais qui a emporté dans la tourmente des centaines de caisses d’épargne et de banques de dépôt aux Etats-Unis… sans oublier, en France (et le contribuable s’en souvient), le Crédit Lyonnais, puis le GAN, le Crédit Foncier de France, le Comptoir des Entrepreneurs…

Autant de vénérables institutions renflouées à coups de milliards d’équivalent euro avec nos impôts (c’est décidément une longue tradition).

Examinons maintenant les concordances (nombreuses) et les dissemblances entre 2018 et les capitulations de 2008, 2001, 1994 et 1987…

▶ Quel sera le timing de la crise de 2018 ?

• En 1987, deux mois seulement se sont écoulés entre l’inscription d’un record (mi-août) et le décrochage vertical de la mi-octobre. En revanche, il y avait eu une chaude alerte baissière au début du mois de mai 1987, de l’ordre de -7% – comme début février 2018.
• Les krachs de 2001 et 2008 ont, en revanche, laissé plus de six mois aux investisseurs pour s’alléger et prendre toutes les dispositions afin de se couvrir… Ce qu’ils n’avaient bien sûr pas fait en 2001 puisque la « nouvelle économie » allait chasser l’ancienne, et qu’en 2008 il apparaissait naturel d’encaisser 8% de rendement sur des prêts subprime.

Il faudra en fait attendre 2009 pour assister à la véritable naissance d’une « nouvelle économie » et à la généralisation de « subprime sans rendement » (dettes d’Etats en faillite, dettes high yield d’entreprises zombies) : les marchés se retrouvent privés de la fonction de fixer et d’anticiper le risque par l’administration à la soviétique de la courbe des taux et du VIX par les banques centrales. Une économie de marché… sans le marché, comme nous le répétons inlassablement depuis 8 ans.

▶ Concordances d’un passé douloureux versus présent enchanteur de 2018

• En 1987, c’est un peu l’anarchie sur le Forex. Suite à la grande réforme fiscale de Reagan, les Etats-Unis voient leur déficit budgétaire exploser (tiens, cela nous rappelle vaguement quelque chose…). Le Dollar chute contre le Mark et Wall Street s’en réjouit : c’est un bon point pour les exportations (tiens, tiens…). Mais la balance commerciale US se dégrade malgré tout (tiens, tiens, tiens…) tandis que la Bundesbank et la Fed orchestrent des politiques monétaires diamétralement différentes.

Nous n’en sommes pas là en 2018 mais il y a une claire désynchronisation de la stratégie entre la BCE, la BoJ et la Fed.

Enfin, les marchés dérivés montent en puissance aux Etats-Unis et en France. Le MONEP (marché des options négociables) devient un instrument de couverture apprécié des gérants actions… Le point commun entre le MONEP de l’époque et le VIX d’aujourd’hui ? Les deux instruments sont réservés aux pros et leur fonctionnement ne sera dévoilé au grand public qu’une fois que les spéculateurs en auront perdu le contrôle.

• En 2000-2001, c’est l’éclatement de la bulle des « dot.com » : les concordances sont nombreuses avec les crypto-devises (surtout au niveau de la psychologie des spéculateurs et l’engouement pour du vent) mais les encours n’ont aucune commune mesure puisque tous les épargnants participent (activement ou à leur insu) à l’envol des stars de la « nouvelle économie ».

Les GAFA jouent un rôle assez comparable depuis 3 ans : elles se comportent comme de « grands attracteurs » et pas un seul gestionnaire ne peut se permettre de les délaisser. Ce sont de toute façon des champions incontournables dans leur secteur respectif, donc… il n’y a pas d’alternative. Ainsi, la hausse appelle la hausse, tout comme en 1999-2000… On sait tous comment ce genre de spirale se termine !

Mais énorme différence avec l’an 2000 : cette fois, le rally 2009-2018 est le « plus détesté de l’Histoire » : les gérants accumulent, contraints et forcés, des titres survalorisés avec la fourche des taux zéro au creux des reins (rappelez-vous : TINA est leur meilleure amie). Et que les portefeuilles aient été farcis d’actions hors de prix dans l’allégresse ou à contre cœur ne change rien : les PER du S&P500 sont au plus haut depuis 1929 !

• Enfin, le krach de 2008, c’est celui que « personne n’avait vu venir » (enfin, il suffisait de nous lire à l’époque : Bill Bonner, Simone Wapler, moi-même et d’autres collègues alertions depuis 2 ans sur le risque subprime). C’est le krach du surendettement immobilier, de la surconsommation à crédit, de la vente à découvert de primes d’assurance sur les subprime (les fameux CDS).

• En 2018, toutes les bulles de crédit, nous l’avons vu, sont à leur maximum historique. Face à un encours de dettes sans précédent (180 000 Mds$ à l’échelle planétaire !), les institutionnels, les hedge funds, au lieu de se couvrir, vendent le risque à découvert. Non pas sous forme de CDS, comme en 2007, mais sous forme de dérivés du « VIX » et avec les mêmes éléments de langage qu’en 2008 quand la volatilité explose : « Pas de risque de contamination aux autres compartiments des marchés, la croissance et le secteur bancaire sont les plus solides observés depuis 20 ans. »

Donc oui, 2018 est bien la synthèse de ce que le système financier peut faire de pire : bulle des valorisations boursières, bulles de tous les crédits, déficits fédéraux abyssaux et désordres monétaires, aveuglement face au risque systémique et dégradation des « fondamentaux ».

Face à un tel état de lieux, face à la conjonction de tous les risques boursiers répertoriés depuis 30 ans, il nous apparaît impératif de poursuivre et d’amplifier nos stratégies afin de se décorréler de l’évolution adverse des marchés obligataires et du danger de retour à la moyenne historique des PER sur les actions.